骏亚科技2026年中报解读：增收不增利转亏、高多层放量难抵成本压力，高端与海外扩产提速

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板块2025年全年（年报口径）2026年上半年（中报口径）样板及小批量板收入、净利润双增；珠海工厂产能释放、毛利率提高长沙牧泰莱特色中小批量订单增长，产能利用率及毛利率提升；深圳牧泰莱销售额及毛利率持续稳定增长中大批量/批量板多层板占比提升带动平均单价提升，原材料成本上涨侵蚀毛利六层及以上高多层板销量大幅提升；降低低毛利订单；原材料大幅涨价下产品调价滞后，毛利率同比下滑SMT及整机SMT收入1.02亿元、+74.00%，产线投入初期亏损SMT及整机主营业务收入0.63亿元、-23.24%；骏亚数字亏损扩大

2025年年报披露的分产品数据显示，PCB产品收入21.81亿元、同比+4.85%，毛利率9.20%（-0.10个百分点）；SMT收入1.02亿元、+74.00%，毛利率14.47%（-6.84个百分点）；整机收入0.59亿元、+5.24%，毛利率-3.01%。产销量方面，2025年PCB销售量282.09万平方米、同比-7.32%，SMT销售量66.01亿点、同比+55.18%——SMT属于高增长低毛利的"以量补价"扩张，2026年上半年该板块订单回落，印证2025年设备技改新增产能的利用率仍不稳定。

子公司盈利数据可进一步佐证板块分化。2026年上半年，惠州骏亚精密、骏亚数字、龙南骏亚精密均较上年同期由盈转亏（净利润分别为-829.80万元、-1,302.14万元、-2,880.06万元；上年同期分别为+209.26万元、+79.40万元、+800.50万元），管理层给出的原因集中在原材料涨价、主要客户下游需求下降、新增产能未释放三类。同期珠海牧泰莱（2,285.01万元）、长沙牧泰莱（1,253.22万元）、广德牧泰莱（1,169.90万元）、龙南骏亚柔性（375.88万元）保持盈利——其中长沙牧泰莱半年净利润已超过2025年全年（546.15万元），珠海牧泰莱延续2025年"订单增长、毛利率上升"（2025年全年净利润4,102.73万元，2024年为2,623.89万元）的轨迹，样板及小批量板块是连续被验证的盈利增长点。

值得关注的另一信号是行业排名的变化。据2026年5月中国电子信息行业联合会与中国电子电路行业协会联合发布的《2025年中国电子电路行业主要企业营收表》，公司营收在PCB制造主要企业中排名第39名，较2025年年报引用的2024年度排名（综合PCB百强第37名）下滑两位，与行业"集中度提升、中小厂商加速出清"的判断形成对照。

2025年年报提出的经营计划2026年上半年进展加快越南工厂建设，完成设备安装、试产及客户认证，确保产能稳步释放越南一期厂房主体封顶，内部装修和设备安装调试有序推进；期末境外资产4.23亿元，占总资产10.99%（2025年末为3.25亿元、8.90%），在建工程0.91亿元、较年初+190.89%增加龙南基地多层板及软硬结合板产能，提升HDI、高多层制程能力六层及以上高多层板销量大幅提升；但龙南骏亚精密"新增产能未释放"，上半年亏损2,880.06万元聚焦AI及存储、交换、高端卡板、HDI、Mini LED、ULL等产品加大AI算力、智能驾驶、人形机器人等领域市场拓展；开展M9级高频高速线路板、高多层多组控深钻服务器板等研发推进募投"年产80万平方米智能互联高精密线路板项目"募集资金已于2025年使用完毕；2026年6-7月新增审批龙南年产60万平米高多层、HDI项目（总投资15.57亿元，分两期）

对照可见：海外布局和高端扩产的资本开支路径清晰，但2025年报设定的"越南完成试产及客户认证"节点在2026年上半年末仍未达成，越南基地仍处于建设投入期；募投产能投放后遇到利用率爬坡问题，固定成本前置与订单放量存在时间差，是上半年批量板毛利承压的供给侧原因。

指标2026年上半年2025年上半年同比2025年全年全年同比营业收入13.49亿元12.64亿元+6.73%25.36亿元+8.04%归母净利润-844.13万元3,813.06万元-122.14%-688.12万元减亏1.47亿元扣非归母净利润-1,218.77万元2,515.64万元-148.45%-2,791.23万元减亏1.33亿元经营活动现金流净额0.19亿元1.98亿元-90.26%0.78亿元-80.85%期末总资产38.48亿元—较上年末+5.42%36.51亿元+9.04%期末归母净资产13.21亿元—较上年末-0.68%13.30亿元-0.81%加权平均ROE-0.64%2.80%减少3.44个百分点-0.54%—

损益端的矛盾集中体现为成本与收入的增速差：2026年上半年营业成本11.27亿元、同比+9.45%，高于营业收入+6.73%的增幅；财务费用0.24亿元、同比+49.61%，管理层明确归因于外币项目汇兑损失增加（2025年年报同样将财务费用+38.47%归因于汇兑损失，汇率波动对损益的影响具有持续性）；资产减值损失-0.45亿元，同比多计提0.15亿元，管理层说明主要系存货跌价准备同比增加——减值来源已由2024年的商誉减值切换为存货跌价，与原材料涨价、部分产品调价滞后形成呼应。

对2025年减亏的成色需作结构性审视：2025年归母净利润-688.12万元，同比减亏14,724.69万元，年报说明主要系上期（2024年）计提商誉减值所致；且2025年内部分季度已转亏（第三季度-1,641.50万元、第四季度-2,859.69万元），2026年第一季度归母净利润-2,045.05万元、上半年累计-844.13万元，显示商誉减值出清后主业盈利能力仍在寻底，二季度单季经营结果较一季度出现改善。

现金流与杠杆变化值得跟踪：经营活动现金流净额已连续两个报告期大幅下滑（2025年全年-80.85%、2026年上半年-90.26%），上半年同比减少的主因转为销售商品、提供劳务收到的现金减少；同期筹资活动现金净流入0.80亿元（取得借款增加），2025年末短期借款已达7.93亿元、占总资产21.73%（较上年末+91.15%），资本开支高峰（2025年投资活动净流出3.14亿元）过后，2026年上半年投资净流出收窄至1.05亿元。经营造血减弱叠加借款扩张，是后续观察公司资产负债表质量的关键口径。

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