小米系“上市局”：真实的瓶颈与梦幻的估值 生态链“成也小米、忧也小米”
运作：分拆上市提升估值
万魔声学、华米科技两家生态链公司微妙的股权安排，符合小米商业模式的创新，也为其资本运作打开了新的空间。随着更多小米生态链企业的“独立”上市，小米的估值也将水涨船高。
小米在2013年底选择了发力物联网和智能硬件，电子产品迭代迅速，要快速地占领市场和物联网入口，小米需要在短期内推出大量的智能硬件。按照传统的企业运作方式，不管是组建开发团队自行研发还是并购，都需要付出巨大的资金、时间和管理成本。
小米选择了一条聪明、独特的扩张路线——通过投资生态链公司，将其本应该存在的产品部门，分拆为一家家生态链公司，并通过精巧的股权设计，最终使得小米系持股与生态链公司创始人持股相差无几，从而达到既控制这些生态链公司，又看似“独立”的现状。
万魔声学就经历了从小米控股到小米参股的股权变动过程。共达电声披露的详式权益变动报告书显示，万魔声学成立于2013年10月，2016年12月小米开始投资万魔声学，截至2017年7月31日，小米旗下的People Better Limited和Shunwei TMT(HongKong) Limited分别出资1661.16万元、1050.93万元，持股33.22%和21.02%，合计持股54.24%。2017年12月15日，People Better Limited和Shunwei TMT(HongKong) Limited分别将其持有的万魔声学15.31%股权、7.13%股权，以1.13亿元、5277.49万元等值美元对价转让给上海驰泰资产管理有限公司;Shunwei TMT(HongKong) Limited将持有的2.56%股份以275.2万美元的等值人民币价格转让给宁波永欣贰期股权投资合伙企业(有限合伙)。截至2017年12月21日，People Better Limited和Shunwei TMT(HongKong) Limited持有的万魔声学股份分别降低至17.91%、11.33%，合计29.24%。
根据相关增资协议，工商登记完成后，People Better Limited和Shunwei TMT(HongKong) Limited持股进一步下降，将分别持股13.71%、8.67%，合计22.38%，依然超过任意单一大股东，仅次于实际控制人谢冠宏合计25.25%的持股。
华米科技也有同样微妙的股权安排。其招股书显示，公司第一大单一股东为华米CEO黄汪，持股39.4%;顺为资本持股20.4%，小米旗下基金People Better limited持股19.3%，顺为资本与小米均由雷军控制。所以，虽然黄汪为第一大自然人股东，但雷军合并持股比达39.7%，已超过黄汪。
这样的股权安排，符合小米商业模式的创新，但客观上也为其资本运作打开了新的空间。
随着更多小米生态链企业的“独立”上市，小米将其多产品线的业务收入转化为投资收益，旗下将拥有一众上市公司，自身的估值将因此水涨船高。
定位：真实的小米与梦幻的估值
小米的估值众说纷纭，但不外乎“太贵”。小米无疑是杰出的硬件巨头企业，但若要以互联网生态、物联网布局为其估值，或仍需一点时间，证明核心竞争力与商业价值。
对标“苹果”是小米估值的“通常算法”。按照传闻中2017年12亿美元的净利润，680亿美元的估值，意味着小米的市盈率约56倍。在业内人士看来，苹果的最新市盈率还不足18倍。这个价格上市，小米无疑“太贵”了。
但在雷军眼中，小米千亿美元的估值或许并不算高。
“小米有7000万用户，每个用户的价值为380美元，如此，小米市值为300亿美元。”此前，雷军与原国美电器董事长陈晓有过如此对话，这或许是雷军的估值方法。
在上述推介材料中，小米日活跃用户约1.32亿，月活跃用户1.65亿，680亿美元正好符合雷军的推算方法。
欲为小米估值，需先客观理解小米的商业定位。综合各家之言，无非四种——优秀的多产品线硬件厂商、创新的零售渠道商、垄断的互联网生态服务商、梦想的全球最大智能硬件IOT平台商。
对于多产品线的硬件厂商与创新的零售渠道商，市场几乎没有争议。小米把握住了智能手机更新取代传统手机的历史机遇，成功抢占了庞大的中低端市场;并在OV等的激烈竞争下另辟蹊径，通过生态链模式成功实现小米的“多产品线”，并自建小米之家实现线上线下全渠道掌控。纵观世界商业史，尚无同时兼具极优产品能力与渠道能力的巨头型企业。2017年，小米系绝地反弹，惊艳世人。
然而，仅有这两个定位，小米估值或难以逾越苹果的高峰。根据推介材料，小米2016年营收中有79%来自于硬件，21%来自于互联网服务业务。利润率方面，小米的硬件业务利润率仅为2.8%，而互联网服务业务的利润率超过40%。小米预计，2017年硬件服务业务营收占比降至68.3%，到2019年，互联网服务业务的营收占比将超过硬件业务。
在智能手机市场竞争中，小米定位中低端、主打价廉物美的低成本战略，缺乏专利技术，这将影响其长期利润率的增长。相比苹果，小米的客户缺乏强大的付费能力，也缺乏消费者忠诚度，黏性难以乐观。
此外，小米等国内厂商能够获得互联网服务收入，有相当大的原因来自于谷歌退出中国。目前，国内手机厂商大多对安卓进行深度定制并建立了自己的应用市场。
然而，进入国际市场后，小米需搭载谷歌的各种应用，由此较难获得互联网服务收入。目前，国内智能手机竞争大局已定，小米的增长主要来自于国际市场，如印度。这为其未来互联网服务收入的增长带来真实的瓶颈。
反观苹果，直至今日，撑起其巨大市值的仍是其硬件销售。根据苹果发布的截至2017年12月30日的2018财年第一季度财报，当季营收为882.93亿美元，同比增长13%，创下历史最高纪录。其中，iPhone第一财季售出7731.6万部，营收为615.76亿美元，较上年同期的543.78亿美元增长13%;iPad和Mac营收超过100亿美元。而服务业务和其他产品第一财季营收分别为84.71亿美元、54.89亿美元。
那么，小米寄予厚望的IOT战略呢?
在小米官网，小米自称是一家专注于高端智能手机、互联网电视以及智能家居生态链建设的创新型科技企业。雷军表示，小米IOT已经成为全球最大智能硬件IOT平台。截至2017年末，小米IOT平台联网设备超过8500万台，日活设备超过1000万台，接入设备超过800种，合作伙伴超过400家。
但多位学者认为，小米布局的家居物联网并非物联网首要应用场景。上海高级金融学院副院长陈歆磊、长江商学院品牌研究中心高级研究员史颖波均表示，商用将是物联网的顶级采用者，个人消费者对物联网的采用将落后于企业和政府。而小米做的恰恰是家庭物联网，其商业价值和社会价值都相对边缘。
小米的逻辑是：以小米手机作为入口抓取流量，手机里面预装了米家APP，可以控制泛小米系生态圈中的所有产品，比如机器人吸尘器、智能音箱、智能电饭煲等。表面上看，小米成功仿效了苹果生态圈，并进一步升级为IOT平台。但致命的是，小米以其“轻资产运营、低成本策略”积极布局的硬件，即便在家庭物联网中仍属于低端场景，高端核心的空调(空气循环系统)、冰箱、厨卫等产品由于需要大量核心技术与工业制造能力(相关制造业龙头均为重资产、重技术企业)，小米短期内均难涉足。其物联网只能是“有物而乏联”。
纵观小米的发展史，务实、高效、模仿、轻资产、现金流、极致产品、渠道变革等均是其代名词。小米的胜利，并非来自生产力(高端制造、核心技术)的胜利，而是生产关系的胜利(精准定位、组织变革、渠道创新)。
截至目前，小米无疑是杰出的硬件巨头企业，但若要以互联网生态、物联网布局为其估值，或仍需一点时间，证明核心竞争力与商业价值。(记者 李兴彩)
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