楼市收紧之后资金会流入股市还是消失?

　　国庆期间楼市进行了轰轰烈烈的调控政策，楼市再度收紧，那么楼市收紧之后大量的资金如流入哪里呢?是会流入股市，还是流入实体经济，或者销声匿迹呢?

　　房贷做为近期信贷的主要支柱，房贷的锐减带来的是整体货币的萎缩和经济下滑的预期，而这些因素并不会利好股。对比近几年的“房跌股涨”时期，我们指 出当下的三点根本区别。我们认为，此次楼市与股市很难出现跷跷板现象。

　　1. 近几年地产与股市具有跷跷板效应?并不尽然

　　一些投资者认为，地产受到调控后将导致资金从地产转到股市，有利于股市表现，即所谓的楼市与股市的跷跷板效应。

　　这种跷跷板效应的印象来源于2013年2月至今这段时间，房价与股指呈现了显著的反向关系。如下图阴影部分所示，分别经历了房涨股跌、房跌股涨、房涨股跌的三个阶段。然而如果我们再往前看，在 2011年1月至2013年1月期间，房价与股指更多呈现的是同向关系，如下图白色区域所示，房股同跌。显然，股市与楼市的关系并非始终如一的反向或同向。

　　那么这轮地产调空后，是否会出现跷跷板现象呢?我们首先剖析一下上一次“房跌股涨”的原因。

　　2. 14-15年“房跌股涨”的根本原因：不是资金的轮动而是资金总量的增加[1]

　　近几年出现房跌股涨的情况主要是在2014年4月至15年6月期间。此时股价大涨，房价出现下跌。我们认为造成这种局面的，并不是所谓资金从楼市流入股市，而是整体流动性变好的结果，原因有三：

　　1) 当时处于货币政策拐点：从14年11月央行陆续降准降息触动了股市暴涨，某种程度上央行释放流动性对冲了楼市低迷带来的流动性衰退;

　　2) 当时的股市具有信用派生特征：由于存在大量的场外杠杆以及银行伞形信托的支持，导致当时的股市也具有自我信用派生功能;

　　3) 当时的房贷占信贷的比重不高：楼市从11年国八条之后，一直处在限购和限贷的重压之下，尽管房价上涨但并没有表现为房贷的暴增，所以当14年房价下降时，也没有出现为房贷的骤降(如下图所示)。因此，2014年4月到2015年年中的这波房价下跌并没有导致信用体系的大幅收缩。

　　[1] “房涨股跌”本质上也依靠资金量的增加而非转移：房市展现诱人前景，吸引投资者抛售股票买入地产;这个过程中股票买卖一般不具备货币派生效应，所以抛售股 票(股市低迷，交易量降低)并不会导致全社会信用的收缩，也就不会对全局流动性造成影响;而房地产的火爆能够自我实现信用派生，理论上能够制造足够的流动 性支撑房价涨幅。

　　3.“房涨股跌”会重演吗?难!

　　我们认为，市场最应该关注的不是“钱去哪”，而是“钱还有没有”。 我们预计，房贷减少将导致全局流动性紧缩，经济下行预期增强，股市很难有所谓“跷跷板”的表现。目前所处的宏观背景与上文提到的“房跌股涨”时期有着本质的不同：

　　1)目前货币政策短期难再宽松：受制于美国12月加息预期、欧洲出现鹰派言论、人民币贬值压力，4季度中国央行放宽货币政策的概率较小;

　　2)目前的股市信用派生能力较弱：在金融监管加强的背景下，目前的股市投资主要依靠投资者自有资金，严格意义上很难从商业银行取得信贷支持，因此股市的货币派生效应很弱;

　　3)目前的房贷是信贷的主要支柱：今年2季度以来，居民中长期新增贷款占总体新增贷款的比重近70%。如果房贷萎缩，将导致信贷大幅下滑。同时，银行惜贷情绪严重，除房贷外，今年其他贷款增速低迷。

　　4.从大类资产配置角度，我们看好利率债，对股市和信用债持保守态度

　　我 们在10月9号发表的固收策略中提到：地产调控升级，债券牛市归来。主要原因是：1)房贷萎缩后，商业银行资产缺口更大，配置压力加剧;2)房地产受控， 经济下滑压力加剧，有利于债市走牛。但我们对信用债较为悲观：经济下行，此前压缩到极致的信用利差并不能反映信用面的恶化预期。而我们对股市持保守态 度：1)经济下行预期加重，企业盈利承压。2)流动性可能进一步衰退，不利于股市表现。

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