香港估值从来低，万达为何今天才想起来要退市?

“我要从南走到北，我还要从白走到黑，我要人们都看到我，但不知我是谁……”2016年1月，王健林在万达年会上一展歌喉，技惊四方，视频累计播放数以亿计，连外媒都被惊动了。

3个月后，万达商业(03699.HK)发布公告称其控股股东(万达集团)将代表联合要约人以52.8港元/股全面回购已发行H股，总代价约344.55亿港元。待H股要约成为无条件后，万达商业将撤回H股于港交所的上市地位。上市仅15个月就离开香江北上，出乎许多人的意料，“我要从南走到北”竟一语成谶。

从万达的表态和业界的分析来看，“被严重低估”是退市的主要原因，但这种观点有三个”漏洞“，无法自圆其说：

首先，有一利就有一弊，反之亦然。香港是世界四大金融中心之一，资本市场高度发达，企业上市、融资、再融资是纯市场行为，许多优秀企业在香港联合交易所挂牌交易。想上市就说香港资本市场如何成熟，想退市就说估值低，真是”人嘴两张皮“。

其次，港股估值低由来已久，万达不可能刚刚发现，早干什么去了?

最后，万达选择的是“A+H"模式，A股上市进程已于去年8月全面启动，退市本不在计划之内。

万达商业放弃香港的根本原因是“轻资产”模式被初步验证。

经济不景气下的“去地产化”

2015年，万达商业总营收1242亿，同比增加15.14%。物业销售、物业租赁及酒店经营三大主业的同比增幅分别为11.74%、31.2%和23.83%。

物业销售在总营收中的比重已从2011年的89.6%降至2015年的82.5%。物业租赁及管理收入占比稳步提高，到2015年占比达10.9%。

2015年，销售、租赁、酒店三项业务同比增幅分别为12%、31%和24%。

实际上，2015年合同销售额只增长了2.45%，较2014年的1601.5亿仅增39.3亿。但万达商业将2015年合同销售额的62.5%确认为营收，而2014年只确认了57.3%。

这是房地产公司“调节”营收的标准动作。生意火爆时确认比例低，反之确认比例高，目的是使营收看起来维持稳定增长。

物业销售对营收的贡献比物业租赁高一个数量级，但前者的毛利润率低且逐年下滑。2012年，物业销售业务的毛利润率曾高达51%，2015年降至38%;而物业租赁及物业管理的毛利润率逐步提高到72%。

到2015年，物业销售及物业租赁对整体毛利润的贡献分别为77.2%和19.5%。王健林的目标则是：三年内租金收入占净利润的比重超过50%。

对宏观经济形势，王健林已做了最坏的打算。在“西双版纳”年会上，他预计2016年房地产销售收入有可能大幅下降。坊间认为合同销售额将从2015年的1640亿降到1300亿左右，未来或许会降至千亿以下。而物业租赁、酒店经营、文化娱乐等其它业务将保持增长，物业销售额占万达集团总收入的比重将由2015年的86.1%降至50%以下。

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